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Nov 04, 2023

Ingredion : Marges plus élevées et croissance plus faible (NYSE : INGR)

jetcityimage/iStock via Getty Images Ingredion (NYSE:INGR) a connu une solide année 2022 sur

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Ingredion Inc (NYSE:INGR) a connu une solide année 2022 grâce à des augmentations de prix extrêmement importantes. L'inflation des prix agricoles devrait cependant diminuer en 2023, ce qui pourrait éventuellement se traduire par une baisse des prix pour Ingredion. Si la croissance d'Ingredion semble devoir ralentir, cela pourrait être en partie compensé par une amélioration des marges. Même avec des bénéfices en hausse, les actions d'Ingredion pourraient subir des pressions si l'appétit des investisseurs pour les couvertures contre l'inflation conduisait à une réévaluation multiple.

Ingredion est l'un des principaux fournisseurs d'ingrédients pour l'industrie agroalimentaire. Ils utilisent des matières premières comme le maïs, le tapioca, les pommes de terre, la stévia à base de plantes, les céréales, les fruits, les gommes et les légumes pour fabriquer des ingrédients de plus grande valeur. Les produits d'Ingredion proviennent principalement de la transformation du maïs et d'autres matières à base d'amidon. Les produits Ingredion comprennent :

Ingredion classe généralement ses produits en produits féculents, produits édulcorants, coproduits et autres.

Les amidons sont utilisés dans une gamme d'aliments transformés pour fournir des propriétés telles que l'adhérence, la gélification, le glaçage, la sensation en bouche, la stabilisation et la texture. Il existe également des applications non alimentaires de l'amidon (par exemple textiles, papier).

En plus du goût, les édulcorants apportent texture, corps et viscosité ; aider à contrôler les points de congélation; et agissent comme liants.

L'huile de maïs raffinée est vendue aux emballeurs d'huile de cuisson et aux fabricants de produits comme la margarine et la mayonnaise. Le corn gluten feed est vendu comme aliment pour animaux. Ingredion propose également des produits de fruits et légumes (purées et essences), des protéines de légumineuses et des systèmes hydrocolloïdes.

Tableau 1 : Ventes nettes de la catégorie en pourcentage des ventes nettes totales (source : créé par l'auteur à partir des données d'Ingredion)

Ingredion a élargi son portefeuille au cours des quatre dernières années, grâce à une combinaison de développement interne et de fusions et acquisitions. Cela semble être une réponse à la baisse des marges et à l'absence de croissance. En particulier, Ingredion a augmenté son exposition à des domaines de croissance potentiels, comme les édulcorants alternatifs et les protéines végétales.

Figure 1 : Moteurs de croissance d'Ingredion (source : Ingredion)

Ingredion dispose d'un grand nombre d'installations de fabrication réparties dans le monde entier. Bon nombre de ces installations sont à forte intensité de capital, ce qui contribue à constituer une barrière à l'entrée.

Amérique du Norddispose de 22 usines de fabrication qui produisent une large gamme d'amidons, d'édulcorants, de gomme arabique, de pois et de concentrés de fruits et légumes.

Amérique du Suddispose de 7 usines de fabrication qui produisent des amidons de tapioca, des sirops et sirops à haute teneur en fructose et à haute teneur en maltose, des dextrines et des maltodextrines, du dextrose, des amidons spéciaux, du colorant caramel et du sorbitol.

Asie-Pacifique fabrique des produits à base de maïs en Corée du Sud, en Chine et en Thaïlande. Ingredion fabrique également des produits à base de tapioca et de riz en Thaïlande et des produits édulcorants à base de stévia à base de plantes en Malaisie et en Chine.

EMEApossède 6 usines de fabrication qui produisent des amidons modifiés et de spécialité, du glucose et du dextrose au Pakistan, en Allemagne et au Royaume-Uni.

Ingredion utilise également un réseau de fabricants tiers pour la production de certains amidons de spécialité. Ces industriels produisent généralement des amidons de base, dont Ingredion achève la fabrication via leurs filières de finition.

L'utilisation de la mouture du côté de la production est un vent arrière potentiel pour Ingredion à l'avenir, si la demande reste forte. L'utilisation de la mouture est un déterminant important des prix et reste à des niveaux élevés aux États-Unis. Cela s'explique en partie par la forte demande de matières premières renouvelables. Les investissements en immobilisations nécessaires pour augmenter la capacité garantissent que les délais d'exécution pour augmenter la capacité sont longs.

Comme un certain nombre de pairs, Ingredion essaie de fournir plus de valeur aux clients en augmentant leurs capacités de création de produits. Ingredion compte environ 500 scientifiques mondiaux de R&D en technologie alimentaire et 32 ​​Ingredion Idea Labs. L'offre Food System d'Ingredion aide les clients à commercialiser plus rapidement de nouveaux produits en fournissant des systèmes d'ingrédients qui fonctionnent en synergie.

En avril 2021, Ingredion a acquis KaTech pour ses solutions de texture et de stabilisation, qui sont utilisées dans l'industrie agroalimentaire. Cette acquisition vient en soutien des services Food Systems d'Ingredion.

Le marché mondial du sucre et des édulcorants alternatifs représente plus de 100 milliards de dollars, bien que sa croissance ralentisse. En comparaison, on estime que le marché des édulcorants alternatifs vaut environ 9 milliards USD et le marché du RebM environ 2 milliards USD.

Il s'agit d'une grande opportunité, sur laquelle Ingredion capitalise grâce à son acquisition de PureCircle en 2020. À l'époque, PureCircle était le premier producteur mondial d'édulcorants et d'arômes de stévia à base de plantes. Ingredion a ensuite élargi son portefeuille pour inclure le Reb M extrait, bio-fermenté et fermenté, faisant d'Ingredion un leader du marché des édulcorants naturels à haute intensité. L'accès d'Ingredion au RebM fermenté s'est fait par l'acquisition des droits de commercialisation exclusifs d'Amyris (AMRS). Dans le cadre de l'accord, Ingredion a également pris une participation de 31% dans une coentreprise pour le produit.

Les rébaudiosides sont des glycosides de stéviol trouvés dans les feuilles de la plante de stévia et sont plus de 100 fois plus sucrés que le sucre. L'utilisation des glycosides de stéviol a augmenté en raison de leur combinaison de profil sucré, de leur coût et du fait qu'ils sont d'origine naturelle. Les glycosides de stéviol ont zéro sucre, zéro glucide et zéro calorie. Le stévioside était l'édulcorant pionnier à base de stévia car c'est le glycoside de stéviol le plus abondant dans les feuilles de stévia, mais il a un arrière-goût amer. Reb A est deux fois plus sucré que le stévioside, a meilleur goût et est maintenant le glycoside de stéviol le plus utilisé. Le stévioside (5 à 10 %) et le rébaudioside A (2 à 5 %) sont les glycosides de stéviol les plus abondants, suivis de divers rébaudiosides (B, C, D, F, M). Reb M a un goût similaire au sucre et contrairement au glycoside de stéviol et au Reb A, il ne nécessite pas d'agents masquants, mais il représente moins de 0,1% du poids sec de la feuille, ce qui le rend impraticable pour la production commerciale par extraction.

Les ventes nettes de PureCircle ont augmenté de plus de 60 % sur une base annualisée depuis 2020 et Ingredion continue de croire qu'il existe de grandes opportunités à venir pour l'activité de réduction du sucre. Par exemple, ils sont toujours en train d'obtenir l'approbation réglementaire pour certains de leurs produits. L'approbation par l'UE du produit Reb M d'Ingredion a été reçue au troisième trimestre 2022.

Les protéines végétales offrent une opportunité de marché de 10 milliards de dollars, qui croît de plus de 6 % par an. Cela pourrait potentiellement fournir à Ingredion une croissance séculaire, tirée par les préoccupations liées au changement climatique et l'évolution des goûts des consommateurs. Par exemple, 50 % des consommateurs mondiaux déclarent vouloir essayer des versions végétales de cuisines traditionnelles.

Alors que l'activité de protéines végétales d'Ingredion est encore petite, la société estime qu'elle a une position solide. Ingredion pense qu'il existe des opportunités dans la boulangerie enrichie, les produits laitiers alternatifs, la nutrition sportive et les boissons.

Figure 2 : Ventes de protéines végétales Ingredion (source : Ingredion Plant-Based Sales)

L'installation d'Ingredion à South Sioux City est une partie importante de son activité de protéines. Cette installation travaille à l'amélioration des attributs de qualité des produits pour élargir l'attrait des produits d'Ingredion et a rapidement augmenté sa production.

Figure 3 : Production d'isolats de protéines de pois de South Sioux City (source : Ingredion)

Ingredion a également augmenté sa participation dans Verdient Foods de 20 % à 100 % en novembre 2020 pour soutenir son activité de protéines végétales. Verdient est un producteur canadien de concentrés de protéines à base de légumineuses et de farines de pois, de lentilles et de fèves.

Ingredion prévoit d'étendre de manière sélective son portefeuille d'ingrédients pharmaceutiques, ce qui pourrait améliorer ses marges et diversifier ses sources de revenus. À l'appui de cela, Ingredion a récemment acquis deux sociétés indiennes (Amishi et Mannitab) dans le domaine des ingrédients pharmaceutiques de grande valeur. Amishi fabrique des excipients pharmaceutiques à base d'amidon chimiquement modifié (ingrédients non API). Ces acquisitions permettent la fabrication de comprimés et de gélules. Ingredion prévoit une croissance à deux chiffres des ventes nettes et des marges brutes supérieures à la moyenne pour cette activité.

Les texturants à base d'amidon sont un autre domaine d'intérêt pour Ingredion, car la société estime que ce segment offre des rendements attractifs avec un faible risque d'exécution.

Figure 4 : Croissance attendue du volume d'ingrédients texturants (source : Ingredion)

Pour soutenir cette activité, Ingredion investit dans une capacité supplémentaire de finition d'amidon modifié et tente de localiser davantage sa production. Sur les 160 millions USD d'investissements prévus, un tiers de la capacité a été installé.

Ingredion a récemment augmenté la production de son usine de Shandong en Chine, ce qui augmente sa capacité à produire des amidons modifiés de spécialité. Cette installation fait d'Ingredion le plus grand producteur d'amidon modifié en Chine et positionne Ingredion pour capitaliser sur le potentiel de croissance là-bas.

Tableau 2 : Consommation d'amidon modifié par habitant en 2022 (source : créé par l'auteur à partir des données d'Ingredion)

Les deux tiers des revenus d'Ingredion sont générés en dehors des États-Unis et, en raison de la force du dollar américain, la société a fait face à un vent contraire de 200 millions de dollars en devises au quatrième trimestre 2022. Ingredion a été en mesure de compenser largement les vents contraires inflationnistes grâce à des actions de tarification. , qui ont été à l'origine d'une grande partie de la croissance d'Ingredion en 2022.

Ingredion s'attend à une croissance à deux chiffres de ses ventes nettes en 2023, tirée à la fois par des prix solides et des volumes solides.

Figure 5 : Revenus d'Ingredion (source : créé par l'auteur à partir des données d'Ingredion)

Ingredion a un mix de ventes sain dans toutes les catégories, les aliments générant l'essentiel des revenus d'Ingredion. PureCircle a généré plus de 400 millions de dollars de ventes nettes en 2022, réalisant une forte croissance à deux chiffres au quatrième trimestre. L'activité des protéines végétales a généré des ventes nettes de 36 millions USD en 2022, en hausse de 118 % par rapport à la période de l'année précédente. Bien qu'il s'agisse d'un résultat solide, il n'a pas été à la hauteur des attentes de la direction, tant en termes de croissance du chiffre d'affaires que de réduction des pertes d'exploitation.

Figure 6 : Ventes Ingredion 2021 par marché final (source : Ingredion)

Bien que la croissance récente d'Ingredion ait été forte, la croissance des volumes a diminué et pourrait devenir un vent contraire important en 2023. Cela pourrait être exacerbé par une baisse de l'inflation, ce qui nuirait à la capacité d'Ingredion à stimuler la croissance grâce à des prix plus élevés.

Figure 7 : Croissance du volume des ventes d'Ingredion (source : créé par l'auteur à partir des données d'Ingredion)

Ingredion a fait face à une forte pression sur les coûts au cours des 12 derniers mois, en raison de la hausse des prix des matières premières, de la hausse des coûts logistiques et de la hausse des coûts énergétiques. Le maïs est la principale matière première d'Ingredion, dont le prix a été fortement impacté par la guerre en Ukraine et la sécheresse en Europe.

Il y a également eu des moments où Ingredion a été contraint de passer du transport ferroviaire au camionnage et du fret maritime au fret aérien afin de respecter les engagements des clients, à grands frais.

Un arrêt de travail lié au syndicat à l'usine d'Ingredion à Cedar Rapids a également nui à la performance. Ingredion a ratifié son accord avec le syndicat en janvier 2023, ce qui réduira les coûts à l'avenir.

Ingredion a été en mesure de compenser une grande partie de cela grâce à des actions de tarification et des initiatives d'efficacité. Par exemple, Ingredion a généré 1,3 milliard USD de croissance des ventes nettes en 2022 grâce à une combinaison de répercussion des coûts d'inflation et de gestion du mix clients et produits.

Ingredion continue d'évaluer sa chaîne d'approvisionnement et ses opérations de fabrication afin de réduire les coûts. Cela comprend des investissements pour :

En général, Ingredion estime que leurs prix sont inférieurs au coût du maïs dans des environnements inflationnistes, ce qui entraîne une compression des marges. Avec la baisse actuelle des prix des matières premières agricoles, cela pourrait être un vent favorable à la marge en 2023.

Les bénéfices ne devraient augmenter que d'un chiffre élevé à un chiffre à deux chiffres en 2023, indiquant une nouvelle compression potentielle des marges.

Figure 8 : Marges bénéficiaires d'Ingredion (source : créé par l'auteur à partir des données d'Ingredion)

Figure 9 : Efficacité d'Ingredion (source : créé par l'auteur à partir des données d'Ingredion)

Figure 10 : Offres d'emploi Ingredion (source : Revealera.com)

La valorisation actuelle d'Ingredion semble être conforme à sa moyenne historique, mais cela doit être mis en balance avec le fait que les volumes de ventes pourraient rester sous pression et que les prix devraient baisser considérablement au cours des 1 à 2 prochaines années. Ces facteurs pourraient cependant être compensés par des marges plus élevées.

Il existe des opportunités de croissance offertes par l'expansion géographique et l'évolution des marchés comme les protéines végétales et les édulcorants alternatifs, qui pourraient contribuer à soutenir une croissance modeste à l'avenir.

Si les investisseurs décident que nous ne sommes pas dans un environnement inflationniste à long terme, la valorisation d'actions comme Ingredion, considérées comme une couverture contre l'inflation, sera probablement également sous pression.

Figure 11 : Multiple EV/EBITDA d'Ingredion (source : Seeking Alpha)

Cet article a été rédigé par

Déclaration de l'analyste : J'ai/nous avons une position longue avantageuse sur les actions d'AMRS, soit par le biais de la propriété d'actions, d'options ou d'autres produits dérivés. J'ai écrit cet article moi-même, et il exprime mes propres opinions. Je ne reçois aucune compensation pour cela (autre que de Seeking Alpha). Je n'ai aucune relation d'affaires avec une entreprise dont les actions sont mentionnées dans cet article.

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